歐元區(qū)改革難以一蹴而就

2022-11-10 18:41:52

說清楚歐元區(qū)問題的根源以及研判未來歐元走勢(shì)，恐怕不得不從國(guó)際收支視角對(duì)歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)模式進(jìn)行思考。觀察一國(guó)經(jīng)濟(jì)既有內(nèi)部視角也有外部視角，外部視角往往是內(nèi)部視角的鏡像。由于全球經(jīng)濟(jì)波動(dòng)反映為一國(guó)的外部風(fēng)險(xiǎn)，從反映一國(guó)外部風(fēng)險(xiǎn)的國(guó)際收支視角來觀察本國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行癥結(jié)或許更能做到清晰明了。

總體而言，自歐元區(qū)成立以來，意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的國(guó)際收支結(jié)構(gòu)普遍存在經(jīng)常賬戶逆差擴(kuò)大、金融賬戶順差擴(kuò)大的特征。與國(guó)際收支結(jié)構(gòu)變化同時(shí)發(fā)生的是，這些國(guó)家政府債務(wù)水平的持續(xù)上升。

在1999年歐元區(qū)形成之前，意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目處于盈余狀態(tài)，而德國(guó)則處在0-500億歐元的逆差區(qū)間。在歐元區(qū)形成之后，意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目則持續(xù)出現(xiàn)逆差;而德國(guó)恰恰相反，經(jīng)常項(xiàng)目順差呈現(xiàn)加速態(tài)勢(shì)，從2000年的逆差400億歐元一直上升至2012年歐債危機(jī)時(shí)的2000億歐元順差。

區(qū)域經(jīng)濟(jì)一體化，使得德國(guó)依靠其自身先進(jìn)的制造業(yè)實(shí)力，越來越多地占有了歐元區(qū)既定的外需份額，這同時(shí)對(duì)應(yīng)著區(qū)域內(nèi)意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)外需份額的下降，致使其經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)逆差。

對(duì)應(yīng)到國(guó)民收入恒等式中，當(dāng)一國(guó)經(jīng)常項(xiàng)目逆差出現(xiàn)，在私人儲(chǔ)蓄無(wú)法提高，也就是高福利政策導(dǎo)致的私人儲(chǔ)蓄率較低的情況下，必然對(duì)應(yīng)的是公共儲(chǔ)蓄的下降。而公共儲(chǔ)蓄的下降即為該國(guó)財(cái)政赤字的提高，政府債務(wù)水平的上升，同時(shí)也可能伴隨該國(guó)銀行業(yè)債務(wù)水平的提高。

作為身處歐元區(qū)的意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)，由于沒有獨(dú)立的貨幣自主權(quán)，無(wú)法將其財(cái)政赤字貨幣化，因此這些國(guó)家的政府債務(wù)和銀行債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最終顯性化。

同時(shí)，在金融項(xiàng)目上，由于意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)逆差，只能依靠金融項(xiàng)目的資金流入來彌補(bǔ)，又將導(dǎo)致這些國(guó)家的外債增加。一旦其國(guó)內(nèi)債務(wù)持續(xù)高企到一定程度而無(wú)法維持，或者外部環(huán)境發(fā)生變化時(shí)，比如美聯(lián)儲(chǔ)加息或者歐央行收緊貨幣政策，意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或者銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)暴露，從而會(huì)刺激資本外逃，引起外債風(fēng)險(xiǎn)暴露，形成經(jīng)常項(xiàng)目和金融項(xiàng)目雙逆差的國(guó)際收支風(fēng)險(xiǎn)。

上述分析是從意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)來看歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，如果站在德國(guó)的角度來看，情況又如何?由于歷史上德國(guó)飽受通脹的困擾，因此其在財(cái)政紀(jì)律方面非常嚴(yán)格，對(duì)財(cái)政赤字非常謹(jǐn)慎和敏感。歐元區(qū)成立以來，德國(guó)的公共儲(chǔ)蓄水平不斷上升，財(cái)政赤字不斷下降。截至目前，其政府債務(wù)水平維持在65%。與公共儲(chǔ)蓄水平上升相對(duì)應(yīng)的是經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)盈余，經(jīng)常項(xiàng)目差額占GDP比重從2000年逆差1.7%上升至2012年歐債危機(jī)時(shí)盈余7.5%。

由于同是歐元區(qū)國(guó)家，德國(guó)的公共儲(chǔ)蓄水平上升，即財(cái)政赤字下降以及經(jīng)常項(xiàng)目盈余的上升，要求其他歐元區(qū)國(guó)家也應(yīng)該使本國(guó)的公共儲(chǔ)蓄水平上升，財(cái)政赤字下降。但由于意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)執(zhí)行嚴(yán)格的財(cái)政紀(jì)律以降低財(cái)政赤字需要通過經(jīng)常項(xiàng)目盈余、擴(kuò)大外需來滿足，而既定的外需份額已更多地被德國(guó)占據(jù)，從而形成一個(gè)悖論。

綜上可以看出，雖然歐元區(qū)的問題表現(xiàn)為意大利、希臘、葡萄牙等國(guó)的財(cái)政債務(wù)危機(jī)或者銀行業(yè)債務(wù)危機(jī)，但實(shí)質(zhì)上卻是其內(nèi)部經(jīng)濟(jì)模式所致，即經(jīng)常項(xiàng)目分配不平衡的危機(jī)或者說在區(qū)域內(nèi)各國(guó)外需分配不均衡。

當(dāng)然，德國(guó)與其他歐元區(qū)國(guó)家的制造業(yè)實(shí)力差距懸殊導(dǎo)致國(guó)際收支失衡是一種市場(chǎng)選擇，但這種市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的結(jié)果畢竟是在歐元區(qū)基礎(chǔ)上形成的，因此，歐元區(qū)成立這一制度變化確實(shí)帶來了區(qū)域內(nèi)各國(guó)國(guó)際收支失衡的問題。

今年以來，隨著意大利政局動(dòng)蕩、銀行壞賬問題顯現(xiàn)以及歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的積弱難返，歐元區(qū)改革迫在眉睫。在2018年12月上旬的歐盟峰會(huì)中，歐盟各國(guó)財(cái)政就支持歐元區(qū)應(yīng)對(duì)未來金融危機(jī)的措施達(dá)成一致意見，賦予歐元區(qū)銀行業(yè)聯(lián)盟更多金融實(shí)力和帶有主權(quán)紓困基金性質(zhì)的歐洲穩(wěn)定機(jī)制更大的靈活性，但由于法國(guó)和荷蘭、北歐國(guó)家存在分歧，并未在歐元區(qū)預(yù)算和共同安全儲(chǔ)蓄體系問題上達(dá)成一致意見。這些后續(xù)問題將會(huì)在未來的歐盟峰會(huì)上進(jìn)一步磋商。在此期間，由于意大利債務(wù)問題以及英國(guó)脫歐對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的影響等風(fēng)險(xiǎn)仍存，歐元區(qū)改革不會(huì)一蹴而就，一旦出現(xiàn)歐元區(qū)區(qū)域內(nèi)的債務(wù)或者金融風(fēng)險(xiǎn)，以德國(guó)妥協(xié)為主的危機(jī)救助模式仍將是大概率事件。

(文章來源：中國(guó)證券報(bào))